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开源证券发布研报称，首次覆盖，给予优然牧业（09858）“增持”评级。优然牧业是国内牧场龙头，规模优势显著，公司在周期底部经营韧性十足，收入稳步增长，2025H1现金EBITDA仍保持增长。公司扩产完成后进入稳健发展期，后续或将受益于原奶及肉牛价格同步上涨，有望充分释放业绩弹性。该行预计公司2025-2027年归母净利-0.88、13.67、27.68亿元，EPS分别为-0.02、0.33、0.66元，当前股价对应2026-2027年PE为13.1、6.5倍。
开源证券主要观点如下：
行业周期性波动放缓，奶价拐点将至
随着产业链深度整合、规模化牧场及奶牛单产水平均持续提升，上游产能波动放缓，奶价周期拉长。本轮周期从2021年9月至今奶价已下行4年，累计下跌31%。供给端看，2025年9月我国奶牛存栏量相比1月下降3.2%，牛奶产量随之增速回落，展望未来，随着饲料成本压力加大、奶价持续低位运行，牧场亏损不断加深，存栏去化有望进一步深化，原奶产量随之实现下降。进口方面，国内大包粉仍有价格优势，2026年进口量预计不会有显著增加。需求端看，乳制品产量已呈现边际改善，行业深加工产能即将释放，出口大包粉及活牛的探索已逐渐落地，有望促进供需缺口进一步收窄。该行预计2026年奶价有望实现企稳回升，届时上游牧场公司将直接受益。
全产业链龙头优势显著，肉奶价格共振有望贡献可观业绩弹性
原料奶：2024年公司奶牛存栏量62.2万头，原奶产量375万吨，规模位居行业第一，与伊利股份战略合作保障原奶销售。公司特色奶占比约30%高于同业，带动原奶毛利率处于行业领先并平滑奶价下行波动。反刍动物解决方案：公司旗下赛科星是中国最大的奶牛育种企业，有效赋能奶牛养殖；饲料业务规模行业第一，协同养殖板块控制成本，2025H1奶牛单产、公斤奶饲料成本分别为达12.9吨、1.91元/kg，均处于行业较优水平。同时，公司也在积极探索奶牛以外的肉牛、羊客户，打开未来增长空间。
公司业绩弹性主要来自于原奶价格和肉牛价格的上涨，假设其他因素不变，经测算中性假设若行业奶价上涨3.5%，公司毛利润实现增量4.6亿元，同时成母牛估值有望提升；若肉牛价格上涨10%，淘牛亏损将收窄1.1亿元。
风险提示
上游出清及肉牛涨价不及预期、终端需求偏弱、成本上涨压力
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责任编辑：史丽君
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